Gestão ativa ou gestão passiva: qual a melhor?

O Valor Econômico publicou, no último dia 28 de abril, artigo sobre um estudo que “coloca a gestão ativa na berlinda”. Ao comparar os resultados de fundos geridos ativamente com os resultados de índices de mercado, o estudo joga mais lenha na fogueira de uma discussão que vem rolando há muito tempo: gestão ativa ou passiva, o que é melhor? Na nossa opinião, o erro está na pergunta.

Perguntas sem resposta não são uma exclusividade desse debate. Existem muitas perguntas que, apesar de perfeitamente construídas, não fazem o menor sentido. Por que os unicórnios são ocos? Qual é o cheiro da esperança? O fato de uma pergunta ser gramaticalmente perfeita, não faz com que ela mereça atenção ou que tenha significado válido. Talvez a pergunta contida no título desse artigo seja uma dessas questões que não merecem resposta. Qual é a cor da abstração?

Primeiro, vamos diferenciar gestão ativa e passiva

O gestor de um fundo que possui uma estratégia de investimento passiva investe buscando replicar um índice de referência (normalmente chamado de benchmark do fundo), visando manter o desempenho do fundo próximo à sua variação. Esse trabalho pode ser feito com muito menos custo do que a gestão ativa, e por isso a estratégia é ganhar mais no longo prazo, com economias que não são apostas, são certezas.

Fundos de gestão passiva que investem em ações podem tentar acompanhar o Ibovespa, o IBrX-50, o Índice Small Cap ou algum dos índices setoriais, por exemplo. Fundos de gestão passiva em renda fixa podem tentar acompanhar o CDI.

Não importa o índice escolhido, a gestão de um produto é passiva quando o trabalho do gestor é acompanhar um índice de mercado e, por isso, reduz muito seus custos.

A gestão passiva é aquela que tenta acompanhar um índice de mercado, e a gestão ativa é a que tenta superá-lo

Já o gestor de um fundo com estratégia de gestão ativa, trabalha sob a premissa de que vale a pena gastar mais dinheiro para tentar obter rentabilidade superior a determinado índice de referência. Isso significa que o gestor procura no mercado as melhores alternativas de investimento, visando atingir o objetivo desse fundo, sempre de acordo com a política de investimento do produto.

Para isso, os fundos de gestão ativa empregam mais gestores, analistas e operadores, que trabalham intensamente fazendo simulações, projeções e cálculos, em busca de distorções de mercado que criem oportunidades de ganho acima da média.

Gestão vs. alocação

Muito mais importante do que dizer se a gestão ativa é melhor que a passiva, e vice-versa, é pensar a alocação dos seus investimentos. Ao criar uma carteira para atingir um determinado objetivo de médio a longo prazo (seja a compra de um imóvel ou a reserva para aposentadoria), um ponto essencial é combinar investimentos diferentes, de forma eficiente, diversificando riscos e mercados.

Nesse processo, você pode escolher produtos de gestão ativa ou passiva, e pode inclusive misturá-los. A combinação das classes de ativos (tipos de mercados e exposição) e as proporções de cada classe na carteira é que vão determinar o retorno esperado e a volatilidade da carteira como um todo.

Essa relação entre alocação e resultado está amplamente documentada em estudos teóricos e acompanhamento de carteiras na prática. A Vanguard, uma das maiores gestoras do mundo (com mais de três trilhões de dólares sob gestão), publicou um whitepaper interessante no ano passado, chamado Vanguard’s Principles for Investing Success, que trata desse assunto nas páginas 8 e 9.

A Vanguard cita, entre outros, os estudos de Brinson, Hood e Beebower (1986) e Wallick, Shanahan, Tasopoulos e Yoon (2012), que, apesar de realizados em épocas tão distantes, chegaram à mesma conclusão: a metodologia de alocação de recursos entre mercados é responsável por cerca de 88% do resultado de uma carteira. Apenas 12% podem ser atribuídos à gestão (ativa ou passiva) dentro de cada classe, com a existência ou não de stock-picking (seleção de ações uma a uma para compor a carteira) e market-timing (tentativa de prever os movimentos do mercado).

Gráfico: alocação de ativos é responsável por 88% do resultado da carteira de investimentos
Fonte: Vanguard’s Principles for Investing Success, pág. 9

Esse é o motivo da nossa afirmação inicial. Entender gestão ativa e passiva é ótimo, e vamos seguir em frente com essa diferenciação no artigo, mas a questão mais importante não é escolher entre elas.

Não importa tanto se você escolhe produtos de gestão ativa ou passiva, pois a tarefa mais importante continua nas suas mãos e dá bastante trabalho: definir e acompanhar uma metodologia de alocação entre as classes de ativos.

Entendida a diferença entre gestão e alocação, vamos em frente.

Vantagens dos investimentos de gestão passiva

Os produtos de gestão passiva, em geral, possuem custos inferiores aos dos produtos de gestão ativa. É uma decorrência natural da gestão ser mais sistematizada e padronizada, envolvendo equipes menores e operações baseadas em aspectos objetivos (sem crenças e apostas).

Além disso, muitas das decisões de gestão podem ser tomadas com base em aspectos puramente matemáticos, o que vem permitindo uma automatização cada vez maior desses produtos. Por isso, o avanço da tecnologia vem barateando ainda mais os produtos de gestão passiva.

Outro ponto a favor é a maior previsibilidade. Como os bons produtos de gestão passiva acompanham determinados índices de mercado, o investidor tem menos surpresas, e maior possibilidade de se programar e fazer um planejamento de longo prazo. Você passa a ter mais controle, decidindo a quais mercados deseja estar exposto.

Vantagens dos investimentos de gestão ativa

A grande vantagem dos produtos de gestão ativa é a possibilidade de superar o índice de referência. É o objetivo permanente destes gestores, mas alcançá-lo com consistência, ano após ano, é um grande desafio.

Os números parecem mostrar que existem gestores capazes de superar seu benchmark com frequência. O problema é que são uma pequena minoria, e o investidor não tem como saber antecipadamente quem serão os vitoriosos do ano seguinte.

Além disso, os grandes gestores em alguns aspectos são semelhantes aos astros da música: quanto mais famoso, maior o preço do ticket necessário para participar do show – e os ingressos podem inclusive estar esgotados.

O problema da ansiedade do investidor

Os produtos de gestão ativa, sem dúvidas, são o modelo que mais se disseminou no Brasil até agora. Com isso, os investidores vivem correndo atrás do “próximo Luis Stuhlberger”, migrando seus recursos de fundo em fundo, de gestora em gestora. Porém, esse comportamento merece uma crítica (ou várias).

Os produtos de gestão ativa apresentam, historicamente, resultados muito mais discrepantes entre si, podendo ficar largamente acima ou largamente abaixo do índice de referência. É uma consequência natural da exposição a maiores riscos, em busca de maiores retornos. Com essa grande variabilidade de retorno, desviam a atenção do investidor para aspectos de pouca ou nenhuma importância, como análises de rentabilidades passadas.

A expectativa criada pelos produtos de gestão ativa desvia a atenção do investidor para coisas de pouca importância, como a rentabilidade passada

Assim, a expectativa gerada pela promessa da gestão ativa desencadeia efeitos comportamentais no investidor, que anseia por fazer parte de um destes retornos extraordinários. Isso faz com que muitos abandonem qualquer metodologia de alocação, e comportem-se de maneira absolutamente aleatória. As decisões passam a ser baseadas em comportamentos como consultar rankings dos produtos que mais renderam nos últimos 12 meses – mesmo sabendo que as rentabilidades passadas não são indicativo da rentabilidade futura.

E, nessa busca pelo próximo investimento da moda, há uma certeza: o investidor geralmente chega atrasado. Recentemente escrevemos sobre seis comportamentos financeiros que devem ser abandonados. Infelizmente todos eles são mais frequentes em investidores que ficam correndo atrás de produtos de gestão ativa, ao invés de adotar uma estratégia.

Sem margem para comissões

Por incrível que pareça, uma questão que vem atrapalhando a popularização dos produtos de gestão passiva no Brasil é justamente o seu preço baixo. Por cobrarem taxas de administração reduzidas, esses produtos não possuem margem suficiente para remunerar agentes de investimento e alocadores, os responsáveis pela distribuição dos produtos aos clientes. Com isso, muitos consultores e gerentes possuem pouco interesse em vender esse tipo de produto.

Ainda assim, o mercado brasileiro de produtos indexados vem crescendo e teve um recente boom de novos ativos com o surgimento dos ETFs, um modelo criado nos Estados Unidos em 1993 e que chegou no Brasil há pouco mais de 10 anos.

Entre o sonho e a realidade

Sob outro ponto de vista, os produtos de gestão ativa são alimentados pelo sonho de gerar fortuna com investimentos, superando largamente o mercado e maximizando os ganhos em pouco tempo. Esse é um sonho compreensível, humano, mas que não deveria nortear decisões racionais de investimento. Se o sucesso da sua estratégia depende de retornos acima do mercado, há algo de errado no seu planejamento.

Na escolha entre produtos de gestão ativa ou passiva, há espaço para defender qualquer dos dois. O mais importante é que você siga uma metodologia de alocação e rebalanceamento bem construída, sólida, e calcada em modelos amplamente testados.

Investir é transferir o seu dinheiro do presente para o futuro. O investimento deveria ser uma forma de se buscar segurança e proteção do patrimônio ao longo do tempo, em vez de um jogo de adivinhação que lhe toma muito tempo e cujas consequências recairão diretamente sobre a qualidade de vida da sua família no futuro.

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